УДК 336.722.8;338.124.4
ББК 65.262.531;65.262.101-09
Б43
Редактор Н. Казакова
Беликов Т.
Б43
Минные поля проектного финансирования: Пособие по выживанию
ISBN 978-5-9614-1050-1
Кредиты под масштабные проекты всегда связаны со значительным риском.
В ситуации финансового кризиса банки уделяют особое внимание
текущему мониторингу кредитных портфелей. Как на самой ранней стадии
предвидеть проблемы с возвратом кредита? Как банку не попасть в зависимость
от заемщика, который, чтобы вернуть основной кредит, требует
дополнительные займы? Как оценить достоверность информации, которую
дает заемщик?
Автор рассматривает все виды рисков, связанные с проектным кредитованием,
дает перечень критериев, которые позволят своевременно обнаруживать
риски, и рекомендации по их минимизации. Этот микс учебника,
сборника кейсов, а местами даже финансового триллера, рассказывает о
том, чему обычно не учат в экономических вузах и бизнес-школах, и вскрывает
реальную картину игр, в которые играют продвинутые клиенты с
финансирующими их банками.
Книга адресована всем, кто связан с выдачей или привлечением долгосрочных
кредитов на инвестиционные цели.
УДК 336.722.8;338.124.4
ББК 65.262.531;65.262.101-09
Все права защищены. Никакая часть этой
книги не может быть воспроизведена в
какой бы то ни было форме и какими бы
то ни было средствами, включая размещение
в сети Интернет и в корпоративных
сетях, а также запись в память ЭВМ
для частного или публичного использования
без письменного разрешения владельца
авторских прав. По вопросу организации
доступа к электронной библиотеке
издательства обращайтесь по адресу
lib@nonfi ction.ru.
ISBN 978-5-9614-1050-1
© Беликов Т.А., 2009
© ООО «Альпина Бизнес Букс», 2009
для кредитных работников и инвесторов / Тимур Беликов. — М. : Альпина
Бизнес Букс, 2009. — 221 с.
Стр.3
СОДЕРЖАНИЕ
Предисловие автора . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
Слова благодарности . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
I. ВВЕДЕНИЕ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
1. Несколько слов о важности проектного финансирования
и инвестиционного кредитования
для бизнеса коммерческого банка . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
2. Понятие проектного финансирования . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16
3. Особенности проектного финансирования . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 18
3.1. Идея № 1. «Скованные одной цепью, связанные одной целью» . . . . 18
3.2. Идея № 2. Залоговый дисконт . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 18
3.3. Отличия проектного финансирования от инвестиционного
кредитования . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20
4. Три способа работы с рисками . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
5. Первичный алгоритм принятия решения
о финансировании проекта . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
6. Дополнительная доходность . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26
7. Нам остаются только риски . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
II. АНАЛИЗ И МИНИМИЗАЦИЯ РИСКОВ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ . . . . . 31
1. Риски, связанные с деловой репутацией клиента,
или Невозвращаемая кредитная линия . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33
История первая. Про второй девятый вагон . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
История вторая. О том, как собственник «оставил трохи
для себя» . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35
История третья. Фокусники . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
Стр.4
4
Содержание
2. Акционерные риски, или Когда в товарищах согласья нет . . . . . . . . . 41
История первая. Акционерные войны . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
История вторая. Прощай, Балтимор . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44
3. Риск кредитования компаний, являющихся частью холдинга,
или Где деньги, Зин? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47
История первая. Раз — проект, два — проект, или
Неконтролируемый девелопмент . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47
История вторая. Игра в капитализацию . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49
История третья. Скелеты в шкафу, или Внебаланс . . . . . . . . . . . . . 50
4. Риск разрыва отношений со стратегическим партнером,
или Ведь был же мальчик . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
История про стратегического партнера, или Остались бы
от козлика рожки да ножки . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
EPC-контракты . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
Что делать с мажоритарными кредиторами? . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
5. Риск команды проекта, или Осел, козел да косолапый мишка . . . . 56
История о cвиньях и инвестициях . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 56
6. Риски завершения проекта (completion risks) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
История про самый неудачный проект . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
Базовые варианты минимизации данной группы рисков . . . . . . 61
6.1. Технологические риски: «жигули» или «тойота»? . . . . . . . . . . . . . . . . . 62
История первая. Технология, несущая золотые яйца . . . . . . . . . . 62
История вторая. А где-то старая мельница
крутится-вертится . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64
История третья. Увязли в глине . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64
История четвертая. Горлышко, которое душит бизнес . . . . . . . . . 65
История пятая. Изобретатели . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 66
6.2. Инфраструктурные риски, или Завод стоит, а где же газ? . . . . . . . . . 67
6.3. Строительные риски, или Ведь был же дом . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 69
6.4. Административный риск, или Своя территория . . . . . . . . . . . . . . . . . . 70
История. Уважаемый, продайте НПЗ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71
Пример первый.
Строительство завода Volkswagen в Калужской области . . . . . . 72
Пример второй. Формы минимизации рисков инвесторов,
применяемые в Белгородской области . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
6.5. Контрактные риски на инвестиционной фазе . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75
6.5.1. Дорабатываем условия расчетов по контракту . . . . . . . . . . . . . 76
Стр.5
Содержание
5
6.5.2. Экспортно-кредитные агентства (ЭКА) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 79
6.5.3. Схема постимпортного финансирования . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 81
6.5.4. Incoterms . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
6.5.5. Полезные советы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 83
7. Риски недофинансирования,
или За время пути собачка могла подрасти . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86
7.1. Риск, связанный с множественностью
источников финансирования . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86
История про кашу из топора . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86
7.2. Риск увеличения первоначальной стоимости проекта . . . . . . . . . . . 92
Ученики Чапая, или Сначала в бой,
а там посмотрим . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 92
7.3. Риск увеличения длительности
инвестиционной фазы проекта . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 97
7.4. Риск неправильной оценки потребности
в оборотном капитале . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .100
Пример первый. Оптимистичные условия расчетов
с контрагентами . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .100
Пример второй. Сезонные закупки . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .101
7.5. Риск неправильной оценки стоимости выхода на рынок
и реальной структуры затрат . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .102
История про Красную Шапочку . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .103
История про «легкие» деньги интернет-магазинов . . . . . . . . . . .104
7.6. Риск, связанный с задержкой (или дефолтом) по выплате
субсидий и дотаций, или Обещанного три года ждут . . . . . . . . . . . .105
8. Риски эксплуатационной фазы проекта . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .107
8.1. Риск неправильно выбранной стратегии,
или Мы не кредитуем донкихотов . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .107
Пример первый. Ай, моська, знать, она сильна . . . . . . . . . . . . . . .107
Пример второй.
Не играйте с чертями в азартные игры . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .108
Пример третий. Черная дыра или золотое дно? . . . . . . . . . . . . . .109
8.1.1. Внутренние конкурентные преимущества . . . . . . . . . . . . . . . .111
8.1.2. Внешние конкурентные преимущества . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .117
Пример четвертый. Продаем пластиковые окна . . . . . . . . . . . . . .118
8.2. Маркетинговые риски . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .121
Стр.6
6
Содержание
8.2.1. Риск недостижения планируемых объемов продаж,
или А где же покупатели? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .121
Пример первый. Выращиваем склисов . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .123
Пример второй. Картошка «под ключ» . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .125
8.2.2. Риск усиления конкуренции, или Кто здесь?! . . . . . . . . . . . . . .126
Пример третий. Продолжаем выращивать склисов . . . . . . . . . .127
8.2.3. Ценовые риски, или Те, что вчера были по три . . . . . . . . . . . .130
8.2.4. Фактор сезонности, или Куда уехал цирк . . . . . . . . . . . . . . . . . .132
История. Привет от Пеппи Длинныйчулок . . . . . . . . . . . . . . . . . . .133
8.3. Риски сырьевого обеспечения, или Те, что были
на прошлой неделе, мы давно уже съели . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .134
Пример первый. Строительство сахарного завода . . . . . . . . . . .134
Пример второй. Хитрые молочники . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .136
История. Джек Траут отдыхает . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .137
9. Валютный и процентный риски, или Территория тьмы . . . . . . . . . . .139
10. Риски финансового состояния инициаторов проекта . . . . . . . . . . . . .142
10.1. Риск, связанный с падением прибыли
от текущей деятельности, или Кощеева смерть . . . . . . . . . . . . . . . . . .142
10.2. Риск чрезмерной инвестиционной активности,
или Сказ про то, как жадность собственника сгубила . . . . . . . . . . .144
Хроника пикирующего бомбардировщика . . . . . . . . . . . . . . . . . . .145
10.3. Риск потери ликвидности, или Финансовые дыры . . . . . . . . . . . . . . .149
История. Урок ценою в контрольный пакет . . . . . . . . . . . . . . . . . .149
10.4. Риск кредиторов, или Кто стучится в дверь ко мне . . . . . . . . . . . . . .152
10.5. Риски дебиторов, или Утром стулья, вечером деньги . . . . . . . . . . . .154
10.6. Налоговый риск, или А вот и он, чух-чух, веселый доктор . . . . . . .156
10.7. Риск, связанный с наличием внебалансовых обязательств,
или Вдруг откуда ни возьмись . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .157
10.8. Риск кредитной истории, или Береги честь смолоду . . . . . . . . . . . .158
10.9. Риски, связанные с финансовой непрозрачностью клиента,
или Весельчак У, снимите маску! . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .159
11. Риски, связанные с залогом . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .160
11.1. Риск недостаточности залогового обеспечения, или Что такое
залоговые бюджеты. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .160
11.2. Риск физической потери залога,
или Комбайны хорошо горят . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .163
12. Решето для отбора проектов, или С кем стоит работать . . . . . . . . . .164
Стр.7
Содержание
7
III. ПРИЛОЖЕНИЕ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .187
1. Финансовый анализ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .189
1.1. Новый взгляд на старый добрый финанализ,
или Королевство кривых зеркал . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .189
1.2. Анализ оборачиваемости, или Строим гипотезы . . . . . . . . . . . . . . . .191
1.3. Анализ ликвидности и левериджа, или Накладываем метрики
на открывшуюся реальность . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .202
1.3.1. Трансформация бухгалтерского баланса
в управленческий, или Эффект кривых зеркал . . . . . . . . . . . .203
1.3.2. Риски рефинансирования в условиях кризиса . . . . . . . . . . . .211
1.4. Анализ прибыли и рентабельности, или Где собака зарыта . . . . . .212
1.5. Анализ долговой и процентной нагрузки, или Пара слов
про EBITDA и ICR . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .216
Послесловие, или Жизнь после кредита . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .221
Стр.8